２０１５年１月１５日のスイスフランショックについて

２０１５年１月１５日の夕方、それまでスイス中央銀行が対ユーロの無制限為替介入をしていたのを突然撤廃いたしました（スイスフランショック）。それによって、日本でもユーロ／スイスフランのＦＸ取引、ＦＸオプション取引を行っていた多数の顧客に非常に多額な損失が発生しています。平成２１年の金融商品取引業等に関する内閣府令（以下「金商業府令」という）改正により、ＦＸ取引ではロスカットルールの設定及び整備が義務付けられました。そして、ロスカットルールによれば、概ね証拠金の半分程度の損失で抑えられるはずであるにもかかわらず、証拠金の数倍を超える大きな損失が発生しています。

なぜ今回のスイスフランショックでは、ロスカットルールがあるにもかかわらず、このような極めて大きな損失が発生しているのか、その点について業者側に責任がないのか論じます。また、一部、業者は一旦成立させた約定を取り消して別の約定価格でロスカットを成立させています。その点についても業者側に問題がないのかを論じます。

顧客との間で設定したロスカット水準（例えば証拠金維持率が５０％割れが発生したら強制手仕舞い）に達しても、その水準どおりでロスカットが実行されるものではなく、実際に発生する損失金額がロスカット水準どおりにはならない（このことを「スリッページ」という）ことは業界慣行として認められています。しかしながら、そのようなスリッページは無制限に認められるものではなく、これを合理的な範囲に制限するのが当事者の合理的な意思に適うと解されています（東京地裁平成２５年１０月１６日判決）。

そしてＦＸ取引が一般個人投資家層に大きく広がっていることを受けて、顧客保護の見地から平成２１年「金商業府令」が改正され、ロスカットルールの整備が業者側に法的に義務付けられました。なお前記東京地裁判決は平成１６年の取引であり、「金商業府令」改正後の今回の取引の方がより業者側に責任が重いと考えられます。そして「金商業府令」によれば、業者側は顧客の損失が証拠金を上回ることがないようなロスカット水準を定める義務を負い、かつ顧客のポジションを適切に把握し、水準に達したら例外なくロスカットを実行する義務を負います。また、ロスカットが行われなかった場合に顧客に発生する損失について適切な説明を行われなければならないと定めています。

しかしながら、スイスフランショックにも当てはまるのは、今回の取引では、業者側が設定したロスカット水準と大きく乖離した約定値でロスカットが行われています。この点、業者側は、ＦＸ取引のインターバンク市場で約定が成立しなかったからとか、カバー先との間で適切な約定値の配信ができなかったから等と説明していますが、抽象的な説明だけでは不十分と考えます。これだけ大きな乖離がある以上、業者側の方で合理的な範囲内での乖離であることについて立証責任があると考えるべきです。

また今回のスイスフランショックでもあてはまるのが、業者側の取引説明書を見ても、取引上の損失金額について「証拠金を上回る損失が発生するおそれがあります」とあるだけで、証拠金の数倍にも及ぶ多額の損失発生の可能性があることを指摘したものではありません。取引上の「リスク」を説明したと言えるためには、抽象的なリスク説明では不十分であり、どの程度の損失金額に及ぶ可能性があるのかを説明する必要があります（いわゆる「想定最大損失」）。この意味でも、業者側のリスク説明は今回の取引に関して不十分であったと言えるのではないかと考えます。

また、一部業者は、一旦成立したロスカットを事後取り消して、新たに顧客側に不利な約定価格でロスカットさせている例も見られます。しかしながら、一旦、業者側が売買契約を成立させた以上、それを取り消して新たに売買契約を成立させるには相応の根拠（法的な根拠と実質的な合理性）を示す必要があります。それすらも顧客に示すことなく前記のような処理を実行することは問題だと考えます。

某ＦＸ業者のコメント

今回のスイスフランショックについて某大手ＦＸ業者がホームページ上にコメントを載せております。その内容が大変参考になりますので、以下ご紹介します。

今回のスイスフランショックによって、ロスカットルールが完全に機能せず、多くの投資家に証拠金以上の多額の損失が発生した原因として、多くのＦＸ業者が①価格配信停止、②注文受注の停止、さらには③異常なワイドスプレッドの提供といった事態が生じたことにあるとしています。そして、①と②はＦＸ業者がリスクを受けること自体を拒否したものであり、③は自社のリスクを顧客の損失に転嫁するものとしています。

そして、ＦＸ業者がマーケットの急変時において、取引価格の配信を停止する裏には大きく２つの要因があるとしています。
① 一定以上の変動を見せるマーケット環境下においては、カバーディールによる収益化は困難なため、自社のシステム上、あらかじめ自動で取引価格の配信をストップすることを設定していた場合
② 担当ディーラーが自らのインセンティブのため、収益の最大化（損失によるインセンティブの減少を避けるため）、リスク管理の名のもとに取引価格の配信を止めた場合

そして、新規注文の受付拒否は業者の判断次第であるが、既存ポジションの決済（ロスカット）機会の提供拒否が個人投資家保護の観点からは問題があり、金商法の理念からの逸脱が見てとれるとしています。

某大手ＦＸ業者のコメントにもあるとおり、既存ポジションの決済がＦＸ業者側の都合に左右されることは顧客にとって極めて大きな意味を持ちます。ＦＸ業者は金融取引業者として公益性を有し、金融市場の公正性及び顧客保護の見地から制約を受ける存在であることを考えると、相場の急変に伴うやむを得ない措置というだけでは理由にならないと考えます。

ロスカット・ルール等について金融庁が公表している考え方

１　はじめに

金融庁は，ロスカットやスリッページ，約定拒否等に対する考え方を公表しています。その中には，今般のスイスフラン騒動について考察する際にも有用なものが含まれていますので，ここで一部をご紹介いたします（なお，下線は，読者の便宜のために当法律事務所で付加したものです）。

２　公表されている金融庁の考え方とは

金融庁は，FX取引に関して，ロスカット・ルールの整備・遵守を義務付けるため，平成２１年７月，金融商品取引業に関する内閣府令及び金融商品取引業者等向けの総合的な監督指針（以下，それぞれ「府令」，「ガイドライン」といいます）をそれぞれ一部改正しています。

この改正の際に，金融庁は，広く一般に意見を募集し（パブリックコメント），その寄せられたコメントに対する金融庁の考え方を，同庁のホームページで公表しています。
・府令について
http://www.fsa.go.jp/news/21/syouken/20090703-2.html

・ガイドラインについて
http://www.fsa.go.jp/news/21/syouken/20090703-4.html

また，金融庁は，平成２５年８月，スリッページについてガイドラインを改正し，その際に寄せられたコメントやそれに対する金融庁の考え方を公表しています。
http://www.fsa.go.jp/news/25/syouken/20130809-3.html

３　ロスカットが予定どおり行われなかった場合の損失についての説明について

（「コメントの概要及びコメントに対する金融庁の考え方【監督指針】【別紙１】No.33」）
http://www.fsa.go.jp/news/21/syouken/20090703-4/01.pdf

ガイドライン　Ⅳ－３－３－２ 勧誘・説明態勢
（３）店頭金融先物取引業者の説明責任に係る留意事項
⑦ ロスカット取引
通貨関連店頭デリバティブ取引等を行う場合には、ロスカット取引（金商業等府令第123 条第１項第21 号の２に規定する取引をいう。以下同じ。）に関する取決めが設けられていること及びその内容について、適切な説明を行っているか。また、ロスカット取引が予定どおり行われなかった場合の損失のおそれ等について、適切な説明を行っているか。

４　ロスカット取引を行うための業者が整備すべき管理体制について

（「コメントの概要及びコメントに対する金融庁の考え方【監督指針】【別紙１】No.45」）
http://www.fsa.go.jp/news/21/syouken/20090703-4/01.pdf

ガイドライン　Ⅳ－３－３－４
（４）ロスカット取引に係る留意事項
① 顧客の損失が、顧客が預託する証拠金を上回ることがないように、価格変動リスクや流動性リスク等を勘案してロスカット取引を実行する水準を定めているか。
② ロスカット取引に関する取決めを明確に定めた社内規程等を策定し、顧客との契約に反映しているか。
③ 取引時間中の各時点における顧客のポジションを適切に把握し、上記①の水準に抵触した場合には、例外なくロスカット取引を実行しているか。
④ ロスカット取引を実行した状況を、定期的に又は必要に応じて随時に、取締役会等に報告しているか。

５　約定拒否について

（コメントの概要及びコメントに対する金融庁の考え方No.2）
http://www.fsa.go.jp/news/25/syouken/20130809-3/01.pdf